思考：這一輪白酒行情走到了哪里?茅臺的基本面中樞和估值中樞決定了白酒板塊的估值中樞和基本面中樞，在茅臺啟動自驅動的情況下，高批價帶拉升行業空間，高端階梯受益且確定性強，次高端迎來機遇和彈性。由于茅臺2019-2020年存確定性產能瓶頸，導致漲價預期下囤貨增多，且生肖酒等稀缺性亦推升投資價值，因此中期茅臺價格上漲趨勢確立。那么這輪白酒基本面走到了什么階段?我們認為從補庫存周期看尚未走完1/3，且價格可控，無行業性黑天鵝風險，不會出現2012年價格雪崩的情況。當然，若保持合理庫存、溫和漲價、適當投資，茅臺自驅動將是可控、穩健且扎實的，有助于行業健康持續增長，而茅臺也正是這樣實踐的。
趨勢：成本周期下大眾品的微笑曲線。在成本上漲周期中大眾品龍頭通過直接提價、產品結構升級、費用管控等形式轉嫁成本，依靠上游強議價力與下游強定價權獲剪刀差，毛利率提升，疊加行業競爭格局改善，凈利率提升，從而走出盈利能力先受損后創新高的“微笑曲線”。在本輪上漲周期中，位于拐點右側的調味品行業已實現行業系統性提價轉移成本，龍頭企業調價水平更高，收獲剪刀差。位于拐點左側的乳制品成本上漲相對平緩，直接提價相對較難，龍頭有望通過成熟單品二次升級、有機化、減費提效等方式穿越周期。此外，必選消費板塊在加息環境下具備極強的防御性。
星火：品類紅利——肉少難嚼味道好+美麗健康保健品+精致生活烘焙。我們認為，品類紅利>渠道紅利>品牌紅利，因此，尋找星火燎原的高增長潛力小品類很有價值。休閑食品受益消費升級快速發展，其中包裝化、品牌化休閑鹵制品占據景氣塔尖，龍頭周黑鴨產品粘性強，渠道加快交通樞紐布局及線上拓展，注重SKU縱深布局，新品小龍蝦千億市場潛力大。其次，男士運動營養和女士美麗健康保健品市場空間大，加之跨境電商政策反轉，MuscleTech和Swisse等領軍品牌有望進入滲透率提升的快車道。第三，烘焙漸成精致生活潮流，安琪酵母(600298)引領上游小包裝西式酵母市場。
拐點：奶粉行業、啤酒行業、海外保健品行業潛在拐點。第一、奶粉：供給端，“注冊制”出臺促奶粉行業洗牌，擠出20%雜牌供給，跨境稅改新政利于緩解價格戰，需求端，受益二胎政策市場容量料提升10%，雙振帶來行業復蘇拐點，根據注冊進度，預計2017H2首批批文落地后渠道補庫存開始，行業反轉。第二、啤酒：產量低位回暖，中期謹慎樂觀，事件驅動帶來行業格局破局可能，有望帶來提價空間，加之進口沖擊減弱及精釀發展帶動內生增長驅動力，關注行業向好變化。第三，海外保健品：繼2016年4月8日跨境電商政策帶來海外保健品“熔斷后”跨境保稅進口政策出現反轉可能，“通關單”警報解除，市場擴容+渠道變革有望助力新一輪爆發。
風險因素。食品安全風險、消費者偏好變化、政策監管風險。
行業評級及投資策略：結合以上四條主線，維持行業“強于大市”評級。1.主線一：白酒登高而望遠，優先推薦龍頭瀘州老窖(000568)、貴州茅臺(600519)、五糧液(000858);2. 主線二：成本周期下大眾品的微笑曲線，推薦伊利股份(600887)、海天味業(603288)、中炬高新(600872);3. 主線三：小品類星火望燎原，推薦肉少難嚼味道好的周黑鴨，美麗健康西王食品(000639)，烘焙原料龍頭安琪酵母;4.主線四：奶粉行業、啤酒行業、海外保健品行業潛在拐點，推薦合生元、重慶啤酒(600132)。(中信研究 戴佳嫻 陳夢瑤)
